איך לבקר החלטות השקעה בארגון

בכל נכס, בין אם הוא נכס סחיר או נכס ריאלי, גלומים סיכונים רבים, חלקם מהותיים וחלקם זניחים. הסיכונים בכל נכס משפיעים על מחירו.

נכס סחיר הוא נכס שניתן בתוך זמן קצר יחסית להפוך אותו למזומנים בעלות נמוכה. נכס שרמת סחירותו גבוהה מאוד ועלות מימושו נמוכה ייחשב גם הוא כנכס נזיל, באופן יחסי כמובן לכסף מזומן. אם נחבר את הגדרות הסחירות והנזילות עם הגדרות הסיכון, נוכל לקבוע באופן מתודולגי כוללני שככל שנכס סחיר יותר, נזיל יותר ועמיד יותר מפני שחיקה, כך הוא ייחשב לנכס בעל רמת סיכון נמוכה יותר. הרוכש נכס סחיר ישלם פרמיה גבוהה יותר על נכס שקל לממשו ושרמת הסיכון הכרוכה בהחזקתו נמוכה יותר.

האלטרנטיבה להשקעה בנכס סחיר היא השקעה בנכס ריאלי בכלל, ובנדל"ן בפרט. ההשקעה בנדל"ן היא השקעה לטווח ארוך, ולכל אורכה מתעוררים ונוצרים סיכונים (והזדמנויות) בהתאם להתפתחויות הכלכליות והחברתיות הרבות. חלקם נעלמים, חלקם רדומים, וחלקם מתעצמים. תמונת הסיכונים דינמית, משתנה, הפכפכה, רבת פנים ומאתגרת. ברבות השנים, עם התפתחות שיטות התשלום, דרכי המסחר והטכנולוגיה, חלה אבולוציה כלכלית ורגולטיבית שקיבעה מבחינה מימונית את המסחר בניירות ערך כ"השקעה בשוק ראשוני או משני", ואת ההשקעה בנכסים הריאליים כ"אלטרנטיבה", אף שמבחינה היסטורית הנכסים הריאליים נוצרו קודם. מנהלי סיכונים ואנשי פיננסים מקצועיים נוטים לקבל את העמדה שנכס סחיר פחות מסוכן מנכס ריאלי, אך הציבור לא בהכרח חושב כך.

מבקר פנימי אמור לבחון את אופן קבלת החלטות ההשקעה ולא רק את הכדאיות הכלכלית של ההשקעות. שאלת המפתח הכלכלית העיקרית בכל בחינה של השקעה תהיה: "מה התועלת הכלכלית שתצמח לארגון מהשקעה זו?" בחברת השקעות או בחברת החזקות מבצעים השקעות כדי ליהנות מן התשואה עליהן, ולכן התועלת תימדד במונחי ריבית נטו למשקיעים. לעומת זאת, בחברות תפעוליות, בדיקת המבקר את כדאיות ההשקעות תתחיל קודם כל מבחינת שאלת התועלת הכוללנית. למשל, האם כדאי לארגון לרתק סכום כספי גדול לרכישת נדל"ן שלא ייחשב כגורם ייצור ולא יתרום לכושר הייצור שלו?

מלבד רמת הסחירות והנזילות, כאשר מבקרים האם החלטת השקעה ריאלית היא הזדמנות סבירה ואינה מהווה סיכון בלתי סביר, רצוי להפעיל שורת שיקולים שיסייעו בבחינה זו. כל ארגון יראה בהשקעה דומה תועלת או סיכון אחרים. כל משקיע, כל מבקר וכל יועץ יפעילו מערכי שיקולים מובנים, המתאימים לארגון מסוים ולתיאבון הסיכון הפרטי שלו. בדומה לרשימות בתהליכי "בדיקת נאותות", רשימת הבדיקות להערכת הסיכונים יאפשרו לחברה, למנהליה ולמבקרים הפנימיים להעריך את כדאיות ההשקעות ולאמוד את הסיכונים הכרוכים בהן על בסיס מתאים וזהה.

איך לבקר השקעות בנדל"ן?

ראשית על המבקר לבנות את מטריצת החלטת ההשקעה המתאימה לארגון המבוקר. ניתן להיעזר ברשימה המופיעה בסוף המאמר,  ולבחור מספר קריטריונים שלכל אחד מהם תיתכן השפעה על הערכת סבירות ההשקעה ועל תהליך ההשקעה. לגבי אחריות המבקר להביע הערכה ביקורתית לגבי הערך הכלכלי, נשאיר את השאלה פתוחה לדירקטוריון או לוועדת ביקורת, שיגדירו מהם יעדיו של המבקר הפנימי.

להלן הנושאים שהמבקר הפנימי צריך לבחון:

• האינטרס היזמי וסביבת הסיכון:

בעסקה שבה ארגון משקיע בנכס (השקעה שלא למטרת ייצור) או רוכש נכס באופן חלקי לצד יזם, לבד או יחד עם משקיעים אחרים, יש לבדוק את זהות היזם ולהבין את האינטרסים שלו. השקעה בנכס נחשבת מסוכנת יותר מאשר הפקדת כסף בחשבון בנק. יזמים נבחנים אל מול שורה של אינטרסים במטרה לזהות את מוקד הסיכון המהותי בהיענות להצעת ההשקעה שהניחו בפני המשקיעים. האינטרס היזמי להקטין את הסיכון ההוני ובמקביל להשיא את תשואת ההשקעה הוא הראשון לבדיקה. אינטרס זה ייבדק גם בהיבט המתמטי, הכלכלי, המשפטי והמיסויי, וגם מהיבט "רגשי". לעתים יזם יאמר: "הפרמטרים הכלכליים של העסקה מצוינים, אבל בגלל גודלה אני מעוניין להתחלק בסיכון עם גורם נוסף". לעתים משקיע יבחר להיות "תומך" בעסקה ולא מוביל. חשוב מאוד לארגון להכיר את היזם ואת ההיסטוריה העסקית שלו, הצלחות וכישלונות, האם התחלק בצורה הגונה עם שותפיו בהצלחות עבר? כיצד התנהל כאשר השקעה או חברה שלו נקלעו לקשיים? האם עמד בכל התחייבויותיו? האם התנהלותו חוקית? מבחינת המבקר הפנימי "היזם" אינו רק שם או פרט טכני, אלא מכלול של גורמים המרכיבים את הסיכון הנקרא "היזם", ועל המבקר לזהות מקרים שבהם זהות היזם והאינטרסים שלו אינם סבירים או מסוכנים לארגון, כולל מקרים שבהם היזם מפעיל או עשוי להפעיל שיקולים זרים.

• הסביבה העסקית:

לשאלה האם הסביבה הכלכלית והעסקית סביב הארגון או הנכס יציבה יש משמעות רבה מאוד. בגישה המסורתית, הסביבה העסקית קרובה גיאוגרפית, אפשר לבקר בה, "לגעת  בה", היא קרובה מבחינת יכולת האכיפה, קרובה מבחינת הרגולציה וגם מבחינת פרמטרים סביבתיים אחרים. אולם כיום הסביבה העסקית אינה מוגבלת על ידי גבולות פיזיים או טריטוריאליים, ומשקיע שמחפש נכס או השקעה בנדל"ן יכול לשבת במשרדו ולקבל הצעות לרכישת נכסים בכל נקודה על פני כדור הארץ. נכס בניו-יורק מתחרה בנכס בלונדון, ונכס בירושלים מתחרה בנכס בפריז. ישנם באינטרנט אתרים המציעים במכירה פומבית נכסי נדל"ן. "דיגיטיזציה" זו הסביבה התחרותית, העסקית והכלכלית. בארה"ב למשל, ניתן לקבל בלחיצת כפתור מידע מלא ומפורט על כל נכס – ההיסטוריה שלו, מחירו, האם יש עליו משכנתה, מי הדיירים בו ועוד. אז מה באמת תפקידו של המבקר בהתייחס לסביבה העסקית? ראשית, עליו להבין שהסביבה העסקית אינה רק אזור התעשייה הקרוב, העיר הקרובה או המדינה שבה הוא יושב. בתהליך קבלת החלטות בנדל"ן, המבקר חייב לגלות בקיאות ביכולת איסוף נתוני הבסיס של הנכס ונתוני השוואה גם כשהנכס "וירטואלי" מבחינתו. במקרים שבהם יש לארגון נכסים רבים במקומות שונים בעולם, והמבקר לא יכול פיזית לבקר בהם, הוא יצטרך להסתייע במהלך הביקורת במקורות שונים, כגון יועצים, מעריכי שווי, בנקאים, אינדיקציות ממתחרים ועוד. המבקר הפנימי בעידן הדיגיטלי חייב לגלות יכולת גבוהה של חיפוש מידע, יכולת להפעיל את הגורמים המתאימים בכל מקום, וכן ידע בביצוע אגרגציה של נתונים מהותיים.

• אסטרטגיית היציאה מההשקעה:

בין אם הסיבה כלכלית, ארגונית, משפחתית, ניהול סיכונים, או סתם החלטה שרירותית, החברה המשקיעה חייבת לדעת, להבין ולקבל את הדרך ליציאה מן ההשקעה לפני ביצועה. השקעה בנכס נדל"ן או בנכס ריאלי אחר אינה ניתנת למכירה מהירה ללא נזק כספי. לחץ הזמן הוא אחד האויבים הגדולים של תהליכי מכירה. כדי למקסם את התועלת, המכירה חייבת להתבצע ככל שניתן במהלך עסקים רגיל. המבקר צריך לבדוק האם מי שקיבל את החלטת ההשקעה או הקנייה ביצע בדיקות מקיפות, כולל בדיקת סחירות ונזילות, לפני שייכנס לעובי העניין. את הבדיקה לגבי "יכולת היציאה" מההשקעה כדאי להתחיל בבחינת התכנית המקורית. מכירת נכס תלויה בהרבה גורמים ומשתנים. לדוגמה, כאשר נכנסים להשקעה בנכס הנמצא בבנייה, קשה מאוד למכור אותו לפני סיום הבנייה. כאשר נכנסים להשקעה יחד עם משקיעים נוספים, לרוב לא ניתן לצאת מן ההשקעה בחלקים בודדים, אלא צריך להמתין ליציאה של כל השותפים ביחד. היציאה מן החברה או מן הנכס אינה מסתיימת במכירת החלק של המשקיע. היציאה הסופית תהיה אחרי השלמת כל הדיווחים, קבלת כל התקבולים המגיעים למוכר, השלמת כל ההתחייבויות המשפטיות והרגולטוריות (דיווחים, מסים), והמבקר הפנימי יוודא כי בשלבי הכניסה להשקעה הוגדרה גם אסטרטגיית היציאה מהשקעה.

• ניהול הסיכונים על ידי הגורמים המעורבים בהשקעה:

הבנת הסיכון לפני ובמהלך ביצוע ההשקעה הכרחית כדי לנהל את הסיכון ולצמצם את השפעתו השלילית. יש לבדוק מהן ההגנות שיש לחברה המשקיעה מפני כשלים אפשריים, כגון כניסת חברת היעד שבה תשקיע  להליך של פירוק, פשיטת רגל של היזם שהתחייב להשלים את הפרויקט, שינוי רגולטורי פתאומי, גילוי של מפגע אקולוגי בשטח החברה, תיסוף שמקטין את תמורות היצוא, או מפני עליית ריבית שמקטינה את השווי הנוכחי של החברה או של הנכס. כל אחד מהסיכונים ניתן לניהול כל עוד בעלי המניות, המשקיעים והמנהלים ערים לכך שהסיכון עלול להתרחש ולהתממש ב"קדנציה" שלהם, ועל המבקר לבחון שהחברה מודעת לכל הסיכונים, שאינה מתעלמת מקיומם של סיכונים, ושהיא נותנת למשקיעים את הגילוי המלא לגבי כל הסיכונים בסביבת החברה שבה הם ישקיעו. את כל הסיכונים יש לאתר, להבין, לאפיין, לסווג, לדרג לפי מידת המהותיות, לקבוע דרכי פעולה, ולאמוד את תוחלת הנזקים ואת יעילות ההגנות לפני ביצוע ההשקעה. את ניהול הסיכונים יש לבצע גם לפני ביצוע ההשקעה וגם לאחר ביצועה. תפקידו של המבקר הוא לוודא שלא נשארו סיכונים בלתי מכוסים, שאסטרטגיית הטיפול בסיכונים ברורה, ושהחברה יודעת כיצד ניתן לצאת מן ההשקעה בהתממשות הסיכונים או הטריגרים ליציאה.

כל האמור כאן בא להסביר או להוסיף על חובותיו של המבקר. אין באמור כדי לגרוע מחובתו של המבקר למלא אחר נוהלי הביקורת והנחיות הדירקטוריון הקיימים והשוטפים של החברה.

רשימת קריטריונים (חלקית) לבחינה בעת כניסה להשקעה:

האם המשקיע קיבל את כל המידע הרלוונטי לעסקה? מי המוכר? מדוע הוא מוכר? מי המתווך? מי מארגן את המימון? האם נשלל כל ניגוד עניינים בין הגורמים השונים למשקיע? מהו מתווה העסקה? מי השותפים הפוטנציאליים? מהם התנאים המקדימים לביצוע העסקה? האם התקבלו כל האישורים, ההיתרים והרישיונות? ואם לא – מתי יתקבלו ומה עלול להכשילם? מתי העסקה אמורה להתבצע? האם ההשקעה ממומנת במלואה? מה יכולת הביצוע של היזם? מהם התשלומים הצפויים מן העסקה? מה שיעור ההשתתפות בסיכון מצדם של כל בעלי העניין? האם הנכס מייצר תשואה שוטפת שתכסה את עלויות המימון או שצריך להמתין למכירתו כעבור זמן רב? כיצד נראה תזרים המזומנים של העסקה לכל אורכה? האם השותפים ערבים לחוב? מי הבנק או המוסדיים המממנים ומי המבטחים של העסקה? האם קיימת כבר הכנסה מהנכס או מהעסק הריאלי? מהו מיקומו של הנכס או היכן פועל העסק? מה טיבה של האוכלוסייה בעיר ובשכונה שבה נמצא הנכס או פועל העסק? מהם מחירי ההשוואה לנכסים או לעסקים דומים בשנים האחרונות? כיצד ינוהל הנכס או העסק אחרי הרכישה? מה דירוג סיכון האשראי של היזם? האם היזם מספק בטוחות לביצוע העבודה? כמה פרויקטים בסדר גודל כמו העסקה הנדונה בוצעו בעבר על ידי היזם? מה מידת הצלחתו בפרויקטים אלו? כמה מהפרויקטים של היזם כבר הושלמו ונמסרו למשקיעים? כמה מהפרויקטים של היזם בעבר ואלה שבעבודה היום, נמצאים או שהיו בפיגור? מהן ההתניות הפיננסיות והתפעוליות שהגורם המממן הציב לחברה הנרכשת או לפרויקט, ומה מידת העמידה בהן? מה יקרה במקרה של איחור או סטייה מהתכנית המקורית? מהן הבטוחות שיועמדו על ידי בעלי החברה או היזם לטובת הגורמים המממנים והמשקיעים? האם התכנית העסקית אופטימית מדי או שמשתמע ממנה כאילו יש הבטחה לתשואה?

אודות הכותב/ת

חיים כהן

MBA
לשעבר מנכ"ל כלל ביטוח אשראי ו-דן אנד ברדסטריט, דירקטור בחברות ובגופים ציבוריים

[email protected]